全球AI基础设施建设正推动一场前所未有的资本支出扩张，但其背后隐藏着约1.8万亿美元的表外债务风险。根据摩根士丹利的研究，这些未计入资产负债表的采购承诺、未生效租赁合同和供应商融资安排，正在形成高度复杂且难以穿透的融资结构。尽管目前尚未引发偿付危机，但资本支出增速已远超自由现金流增长，折旧压力也正被递延。

超大规模云企业如亚马逊、Meta、谷歌和微软正通过SPV（特殊目的载体）与私募信贷机构合作，将杠杆转移至供应链层面。例如，Apollo与黑石联合为Anthropic完成的350亿美元芯片抵押贷款，展示了资金在少数主体间循环流动的模式。这种结构虽缓解了企业自身的资产负债表压力，却使系统性风险更难被识别。

与此同时，AI相关债券发行在2026年前五个月已达2360亿美元，同比增长357%。摩根士丹利预测全年将突破5700亿美元。企业信用利差已开始走阔，Meta的利差甚至已宽于基准。甲骨文、Meta等公司的应付账款天数大幅拉长，意味着供应商正在承担AI建设的流动性成本。

未来三年，微软、甲骨文、Meta和谷歌的累计折旧预计将超过5200亿美元。若AI商业化进展不及预期，或企业客户转向低价替代方案，当前融资体系将面临根本性考验。这场AI投资热潮的本质，是一场关于时机与风险披露的错配，而非即时偿付危机。